Terug naar het overzicht
Waardering / 13.04.2023 / Alexander Thomassen

Waardebepaling nieuwe stijl: de bottom-up methode

In deze blog praat Alexander Thomassen van Instituut voor Zakelijke Mediation je graag bij over een nieuwe techniek in de bepaling van de waarde van een onderneming.
 
Voor de meeste ondernemers is een waardebepaling ingewikkeld, tijdrovend en kostbaar. Dat begrijpen wij. Het is een stuk eenvoudiger om zelf online een sector multiple op te zoeken en die te vermenigvuldigen met de laatst gerapporteerde EBITDA. Maar soms ontkom je niet aan een volwaardig rapport, bijvoorbeeld bij:
 
  • Verkoop, overdracht of overname
  • Toetreding of uitkoop van aandeelhouders, maten, partners en vennoten
  • Conflictsituaties
  • Scheiding of nalatenschap
  • Fiscale waardering bijvoorbeeld bij het uitrollen van een participatieplan
  • Fusie of samenwerking
  • Herstructurering of faillissement
 

Prognoses
 

Wat waarderen zo lastig maakt is het bepalen van de prognoses. Bij de discounted cashflow methode gebruiken we gedetailleerde cashflow voorspellingen. We moeten een inschatting maken van de timing en omvang van de toekomstige resultaten en investeringen.
 
Bij het vaststellen van de van de toekomstige cashflows spelen 2 grote onzekerheden:
 
  • We weten ongeveer maar niet precies hoe groot de toekomstige cashflows zijn
  • We weten ongeveer maar niet precies wanneer de toekomstige cashflows vallen
 
Cashflows kunnen hoger of lager uitvallen. Dat is het risico. Hoe groter de bewegelijkheid, hoe hoger het risico. De rode lijn in onderstaande grafiek laat de voorspelling van de ondernemer zien. De groene lijnen laten zien in hoeverre bepaalde cashflows afwijken bij een risicovoet van 25%.
 
 

Dicounted cashflow

We willen de waarde van de onderneming op dit moment weten. Als de prognose klaar is en de cashflows zijn vastgesteld moeten de cashflows worden teruggerekend naar nu. Dat proces van terugrekenen heet “disconteren”. Vandaar “discounted cashflow”.

Stel we hebben een project dat eind 2027 stopt en naar verwachting deze cashflows laat zien. We stellen het risico vast op 20%. Wat is dan de waarde van deze geldstroom?

Hoe hoger het risico, hoe lager de waarde. Maar hoe berekenen we het risico? Er zijn ruwweg 3 methoden:
 
  1. Zelf bepalen. Op basis van het vereiste rendement wat beleggers in aandelen vragen (rentevrije voet + equity risk premium) vermeerderd een heleboel (subjectieve) discounts op basis van de veronderstelde risico’s van de onderneming.
     
  2. Top down. We gaan de onderneming vergelijken met soortgelijke ondernemingen waar marktdata van bekend zijn en proberen op die manier een vergelijkbare risicovoet te vinden.
     
  3. Bottom up. We gaan op basis van maandelijkse omzet- en inkoopcijfers bepalen hoe bewegelijk de brutomarge ten opzichte van de vaste kosten zich beweegt. Met behulp van statistische analyses kunnen we vervolgens het risico vaststellen.
 
Van deze 3 methoden is de bottom up relatief nieuw. In Nederland wordt de bottom up methode alleen aan de TIAS School for Business and Society in Tilburg onderwezen. Deze methode vraagt om een gedegen statistische analyse en voldoende bruikbare data. Zo zijn voor de bottom up analyse minimaal 60 maandelijkse omzet- en inkoopgegevens nodig. Maar de bottom up analyse is wel de meest objectieve manier van het bepalen van de risico’s van de onderneming.
 

Nadelen?

Zijn er dan nadelen? Jazeker. Als de dataset onbetrouwbaar, vervuild of te klein is kunnen we geen goede statistische analyses maken. En de methode kijkt naar de historische bewegelijkheid van de geldstromen maar niet naar de toekomstige. Bovendien kunnen bepaalde uitschieters in de data het beeld verstoren.

 

Alexander Thomassen